来源：文/高和投资金融分析师李慧忠
摘要：身处楼市寒冬的房企不得不思考：怎样的商业模式更长久？真正有广阔发展前景的房企势必需要有效的打开融资与投资的通道。尤其是从传统银行贷款融资转为社会总量融资，从间接融资转向间接与直接双融资，从“关系型”融资转向“商业模式”融资，从满足客户的单一不动产投资转向满足客户的不动产超市（包括不动产证券化产品）投资。在不动产产业链中，或许地产基金在恰当的时间满足了恰当的需求。
中国民众从未像现在这样高度关注宏观政策，因为我们要买房，尤其是刚需购房人。中国政府在制定宏观政策时也从未像现在这样纠结，眼看房价就要下行，部分民众也开始为政府欢呼，但经济增长快速回落的现实好似迎面泼来的一盆凉水，让政府犹豫不决。近日央行下调0.5%的存款准备金率像是一粒投向湖心的石子再一次扰乱了购房人原本不平静的心湖。明年房价到底会反弹还是继续下滑？明年宏观与楼市到底如何演绎？
与此同时，身处楼市寒冬的房企不得不思考：怎样的商业模式更长久？真正有广阔发展前景的房企势必需要有效的打开融资与投资的通道。尤其是从传统银行贷款融资转为社会总量融资，从间接融资转向间接与直接双融资，从“关系型”融资转向“商业模式”融资，从满足客户的单一不动产投资转向满足客户的不动产超市（包括不动产证券化产品）投资。在不动产产业链中，或许地产基金在恰当的时间满足了恰当的需求。
本文将对上述问题提出思考。
宏观篇：中国经济增速将进入十年最低点
央行数据显示，10月份新增外汇占款为-249亿元，是2007年12月份以来首次出现单月负增长。一般而言，贸易顺差、外商直接投资以及其他跨境资本流入方式是推动外汇占款增长的主要力量。根据商务部数据，10月份贸易顺差和FDI（外商直接投资）合计253.64亿美元，约合人民币1610亿元。这样算来，10月份约有超1800亿元的其他资金外流。
外逃资金的绝对数量对中国经济整体而言仅仅是九牛一毛，但它是一个非常重要的信号，甚至代表了一种趋势。过去30年中国经济保持了强劲的增速，其核心动力是出口红利、人口红利和楼市红利。工业化创造了供给，而城市化才创造了需求。依托外部市场的强劲需求以及外国的城市化进程，我们快速完成了工业化。也正是由于工业化所蕴含的巨大的资本利得，也吸引了境外资金流入。但我们应该清楚的知道，这种模式的背后是国内资源的不断堆积消耗。当全球经济二次探底从“可能”变为“必然”时，资本的选择便会发生改变，尤其是在唱空中国经济的论调下。这让我们不由的想起亚洲金融危机前的泰国，资本外逃从量的累计到质的改变。当然，不同的是中国当前还处于资本管制状态。
当前中国经济增长的恶化速度远快于我们的想象，仅仅一年半的时间GDP增速已从11.9%降至9.4%。如果继续保持前期紧缩的货币政策，相信四季度末的数据很可能破九，明年年底可能破八。可喜的是当前货币政策的调控方向已经发生逆转，存准率下调0.5%一方面是为了对冲外逃的流动性以保证银行有钱可贷，另一方面也表明货币政策调控的方向发生逆转，即分阶段、有步骤的调整从紧的货币政策未来将转向适度宽松的货币政策。但是需清晰的看到，适度宽松的对象绝不是商品房市场，而是保障房市场和解决微利企业融资难问题。随着全球经济下滑对国内经济增速向下拉力的增加，不排除货币政策再一次大规模放水的可能。大家或许还记得，2010年中国国家科技奖得主马仁选先生的重要贡献是“钞票对印技术”。人民币印刷从之前的“印完一面，再印另一面”直接提速至“双面同时印刷”，人民币印刷速度直接翻翻。当然，政府在放水之前应该完成政策的“效果模拟”和“闭路思维”，但哪里才是货币的蓄水池？蓄水池不能和民生直接相关，它更多的是“投资属性”而不是“使用属性”。或许REITs是一种选择。
就财政政策而言，当经济下滑到一定程度时，它依然是政府手中的一件利器。当前政府并不缺钱，2011年预定赤字是0.9万亿元，当现在政府账户上就有1.33万亿元的盈余。明年放出3-4万亿毫无困难。但关键的问题是能不能继续这样玩？上一次4万亿中的90%以上的钱流向国企，再通过其他渠道流向了房地产业。而市场中真正有活力的民营企业因缺钱窒息而死。而这一次政策的天平很可能倾向保障房和中小企业。
短期目标而言，如何通过宏观调控政策来有效熨平这一波经济下行的风险，以防止引发更多的社会问题。长期目标而言，仍是经济发展方式的转变，尤其是彻底从“全球化外需增长模式”转变为“城市化内需增长模式”。真正考验管理者水平的是如何做到“长短结合、标本兼治”。
地产篇：谁是房地产界的“乔布斯”
就中央政府对房地产的态度而言，确实有一些纠结。如果不打压，任由房价再一次报复性反弹，那么政府公信力势必荡然无存。同时，房价过快上涨带来社会成本亦不容忽视；如果用力过猛致使房价短时间内快速下滑，不仅对经济增长冲击较大，而且对房地产行业也是致命打击。如何即保证经济增速又能使房价回归合理水平，这便是考验政府执政能力的地方。
当前主要实施的限购、限贷政策更多的是一刀切。如限贷，银监会近日公布的年第三季度《中国银行业运行报告》称，三季度房地产业新增贷款环比首次出现负增长。监管方并没有对市场需求进行有效拆分，如简单拆分为刚需客户市场、投资市场和纯投机市场。真正需要打击的是纯投机市场。而对于刚需客户，如果所购住宅属于小户型而且是首次购房，应该适当降低首付比例以及给予相应的贷款利率优惠；对于投资客户，如果所购房屋持有时间满足一定期间（如5年以上）同时首付比例较高的情况下，可以适当考虑其具备购房资格；对于纯投机客户，如果购房后5年内即出售，应该让其承担极高的纳税成本。政府应该明确调控的目标，重点在于打击投机。2012年楼市的调控政策势必需要“精装修”，通过疏导刚需客户和适当的投资客户来保证经济增速，通过打击纯投机客户来使房价回归合理水平。
就地方政府而言，摆在眼前的问题是年初确定的房价调控目标能否完成？按照住建部统计，全国有608个城市发布了房价调控目标，其中121个将目标公之于众。据中原地产报告显示，截止11月底至少有30个城市公布目标后未完成。中央对未达标城市的处理态度将很大程度上决定了明年地方政府对中央楼市调控政策的执行力。如果今年的问责只是蜻蜓点水，那么明年政策执行压力必然陡增，各种与中央调整政策相悖的小动作也会频出；如果今年对未达标城市的问责下重锤，真正打到地方政策的痛处，明年的政策执行力度将大增。
就房价而言，住宅市场去投资化是一个大的趋势。北京三环以内核心区域房价下跌的可能性非常的小，就是因为稀缺性。郊区房价在明年上半年内仍将处于下行通道，但下降的幅度可能各不相同。如北京通州板块与顺义板块，目前来看只是个别楼盘的房价有一定幅度的调整，并没有出现大面积、实质性的降价潮。此外，通州板块尤其前期价格拉升幅度较大，而且供应量又较多，所以其降价幅度可能会相对较大；而顺义房价前期涨幅相对较小，而且供应量又有限，所以未来降价的幅度相对较小。
就商业模式而言，越是在冬天越能体现企业的战斗力，而战斗力又源于企业的创新。哪个房企可以探索出好的商业模式，那么它就有可能成为中国房地产界的“乔布斯”。目前来看，中国房地产的价值链主要包括四大环节：第一、土地整理环节，当前被政府独家垄断；第二、以万科为代表的地产制造业；第三、以万达为代表的商业地产服务业，商业运营作为其重点之一；第四、贯通投资与融资的地产基金。
一方面从融资渠道来看，惠誉报告显示：预计2011年的新增融资总量将为18万亿元，比其此前估计的8万亿元新增贷款总额高出一倍多。惠誉预计多出来的10万亿元将从国内银行贷款之外的渠道产生，差不多三倍于2006年的水平。随着“货币脱媒”现象的不断加深，民间资本为主力的直接融资越来越凸显其重要性。如果房企仍把融资局限于银行贷款，那它的钱袋子基本掌握在政府手中。一旦政府收缩银根，就面临无钱可贷的险境。此外，从融资成本而言，地产基金完全可以让信托以一个LP的形式进入基金，再通过信托平台以很低的成本向社会高净值人群募集基金。另一方面从满足客户需求的角度思考，地产基金不仅可以提供实体的不动产投资产品，而且可以提供虚拟的类不动产证券化产品。这样真正满足了客户资产配置的需求。
以苹果公司为镜，“创新的商业模式”再加上“对客户体验的充分关注”将是中国房企提升的重要方向。
个人篇：购买动机决定出手时机
结合上述内容，把购房人的动机分为三大类：刚性需求，结婚等原因的首套购房人；改善型需求，带有一定的投资成分但当下又不缺房子住；投机牟利动机，只为了快进快出获取价差收益。
对于刚需客户而言，出手的理性时机其实不是房价降到最低的时候，而是降到你可以承担的价位即可。一者能真正判断出什么价位是底部的人极少，一般人根本不具备这样的专业性。二者对刚需客户而言，最大的风险是自己能力范围之内买不到房，而且也等不起。
对于改善型客户而言，出手的最佳时机是房价处于相对底部的时候。因为他们有充足的时机以及相对扎实的经济基础。此外，除了投资不动产，许多相对安全的类不动产投资品（如房地产信托）等都可以是他们的投资替代品。
对于投机型客户而言，当前理性的选择是离场。以前只要买房子就能赚钱的时代一去不复返，住宅市场去投资化已经成为大的趋势。
结束语
当前市场中对2012年房价走势的判断各不相同，普遍认为会下行15-20%，甚至有人认为会下行30%。
我们的判断是房价下行是大概率事件，从时间阶段来看：在明年上半年之前，房价下行的态势基本成定数，这不是一两个楼盘所能逆转，也不是个别地方政府或者开发商所能逆转，这是大势所趋；到明年年中时，房价上行或者下降取决于两股力量的博弈，即包括进出口、房地产业等对经济增速的下拉力量与宏观调控政策尤其是货币政策对经济的短期推动力量。从区域来看：北京等一线城市的核心区域楼价基本不会有太大的变化，如北京三环以内的房价由于其供应量非常有限，降价的可能性较小；北京等一线城市的郊区以及二线城市房价在明年上半年之前继续保持下行的态势。当然，降价的幅度与本区域内的供应量和前期价格涨幅相关；三线城市的价格走势与其是否在限购范围以及成交量有很大相关性。
但我们心里也应该明白中国的房价很大程度上并不取决于市场，真正其决定作用的是政策。对政府而言，保增长仍是首要任务。一旦经济增速下降到政府无法承受的程度，新一轮货币放水与取消限购大坝带来的房价报复性反弹也未可知。
